硬核对话：区块链的落地会给股市带来哪些变化？

7月7日，中国证监会发布《关于原则上批准北京、上海、江苏、浙江、深圳等5个区域性股权市场开展区块链建设的函》，同意北京、上海、浙江、江苏、深圳等区域性股权市场参与了区块链建设试点工作。该消息一经发布，便受到了业内外的广泛关注。那么，区块链技术会给股票交易市场带来哪些变化呢？它与传统金融市场有什么深刻的融合？本期《碳链共识对话》，有幸邀请到上交所原总工程师白硕、力研咨询创始人顾彦西、欧克云链研究院首席研究员李连轩，回答并分享以上问题。作者：碳链价值编辑部

生产者：碳链价值（ID：cc-value）

Q1：目前股票交易市场的痛点是什么？区块链技术可以解决哪些问题？白硕：我给你看一张图。这张图描述了整个资本市场的格局。左边是资产端，右边是资本端。大家一看就知道，目前股权交易市场的痛点是普惠金融服务的稀缺性。

股票交易市场是一个很好的载体，有很大的想象空间。我期待这个市场在未来融入普惠金融服务。股权交易市场已经启动了区块链试点，我认为从这里开始也是最有价值的。但是，从实施顺序上看，这一步可能不会立即进行，而是会使用区块链技术来实现交易、清算和结算。在这部分交易中，因为股票交易市场一般采用OTC，即场外交易。报价驱动的交易模式不会有大的交易流量和高性能要求。目前适用于区块链技术。是的，这是我粗略的判断。顾言希：首先，我们来谈谈清算和结算。目前，证券市场的清算结算主要分为两步，先交易，后清算。完成整个环节，需要第三方清算公司来做这项工作，也需要t+1时间，最终的货币支付需要通过银行完成。但未来如果我们使用区块链技术和数字货币来支持股权交易，那么我们可以直接在区块链上使用“交易即结算”在交易完成的同时完成结算，无需第三方需要结算公司。 ，并且不需要银行完成结算和支付工作。交易和结算的效率将大大提高，用户在结算过程中的在途资金将得到释放，用户资金和资产的市场风险也将大大降低。这就是为什么在 2016 年，欧洲和美国的初创公司已经高调提供这项服务。但是，选择这个领域切入并不容易，遇到的阻力太大。

可以释放的潜力值很大，但同时阻力也很大，所以这个领域的推进很慢。这就是为什么澳大利亚证券交易所最近再次推迟了其结算系统的启动。李连轩：关于区块链技术在股票交易市场的应用价值，我在前几天媒体发表的文章中已经指出。主要包括以下三个方面：一是推进“无纸化”、“电子化”进程；二是重塑证券市场清算结算体系；三是推进证券市场智能化进程。区块链技术对证券市场清算和结算设施的影响将是变革性的。要理解这种变化的意义，我们首先需要了解以下两组概念：第一组是清算、结算和结算；第二组是总额结算、双边净额结算、多边净额结算和集中式净额结算（Central Counterparty）。先来看看什么是清算、交割和结算。在证券市场中，清算是指计算应收应付证券和资金净额的过程，而结算是根据清算结果实现证券和价格的收付，从而结束整个交易的过程。过程。清算和结算这两个过程统称为“结算”。因此，清算过程不包括我们通常所说的交易撮合，这一点要牢记在心。第二组是第二组概念。这组概念是最重要的。涉及到区块链技术对股权交易市场的改造，但也很难理解。证券交易的结算方式可分为全额结算和净额结算。全额结算是指交易双方将所有已成交的交易一一清算，证券、资金一一交割。

净额结算是指证券登记结算机构以结算参与人为单位，对买卖交易中的资金和证券余额进行净额结算，以净额结算的净额组织结算参与人。收货系统。净额结算可分为双边净额、多边净额和集中式净额三种形式。其中最重要的是集中式净额结算，也称为中央对手方模型。是指证券登记结算机构干预证券交易双方的交易关系，成为“所有买方的卖方”和“所有卖方的买方”；抵销净额，各结算参与人以净额所得的净额与证券登记结算机构进行结算的结算方式。为了让大家更直观的了解中央对手方清算（CCP），我给大家做了一个示意图。

从上面可以看出，与传统的清算和结算基础设施相比，基于区块链的证券市场清算和结算基础设施实际上是一个实时的总结算。结算与 CCP 结算的优缺点。一种是去中心化的，另一种是去中心化的。全额结算是最基本的结算方式央行数字货币原始股权，能真正实现“货到付款”，结算周期短；但这种方式对交易双方的资金量和自动化程度要求较高，适用于交易量较小的参与者。市场少。与全额结算相比，中央对手方模式大大减少了结算处理量，提高了市场运行效率，降低了市场参与者的风险。但是，CCP存在两个问题：一是降低了资金和证券的流动性，因为为了保证中央对手方的运作，中央对手方必须建立抵押品、互保基金、准备金和风险等制度。资金;其次，这种模式并没有真正实现“货银”，因为在实际操作中，目前的执行是股票和资金分开结算，股票结算执行T+0，资金结算T+1 通过下面的流程图，你可以更详细的了解这个过程：

当然，在中国证券市场目前的结算体系中，中央证券存管处（CSD）也是中央对手方（CCP），所以区块链将取代的将是CSD、CCP，所以会是一个非常大胆的改变。 Q2：在全球范围内，哪些股票交易市场使用了区块链技术？它的实际作用是什么？可以为本实验提供哪些参考？白硕：之前有报道说纳斯达克和澳交所都在尝试使用区块链技术。我在2016年给的判断是，场内交易的区块链不占优势，区块链技术的应用顺序是场外交易市场、清算结算、监管沙盒和国际业务。看来世界目前正朝着第二个节点前进。第一个节点，中国做了几笔象征性的动作，第二个节点，中国以场外交易市场为试点的意图显而易见。当然，我与监管部门没有联系，只是个人判断。也就是说，如果几个试点股权交易中心能够很好地实现场外交易和清算结算的区块链化，那么向A股推广同样体验的风险就会小很多。至于第三个和第四个节点，距离还是有点远。我们可以把它当作一个愿景来谈，但市场的真正变化至少需要三到五年的时间。顾言希：我认为区块链技术、数字金融产品和数字货币在证券市场的应用在世界不同地区处于不同的发展阶段。而在瑞士，数字资产交易所在区块链技术的支持下，使用数字货币交易新型数字金融产品央行数字货币原始股权，是一种全新的、不同的应用。

我认为瑞士数字资产交易所采用的方法值得其他地方学习。另一个案例是美国正计划建立波士顿证券通证交易所。在这个交易所，只采用了股权的数字化，但他维护了证券市场的其他结构，比如交易层面的安排，现有的清算、结算和证券登记方式，以及基于法币的支付。但它的进展非常缓慢。美国 SEC 成立于 2018 年，至今仍未对他的申请作出决定。所以交易所还处于非常艰难的推进阶段。我认为主要原因之一是他试图将区块链技术直接应用到现有的证券市场上，遇到了很多阻力。这种阻力远远大于在 ASX 中的应用。所以我认为这不是推动区块链技术应用的最佳策略。我认为将区块链技术应用到中国的区域性股票交易场所是一种更好的推广策略。因为它可以将风险限制在一个小的应用领域，但同时可以检验区块链技术给证券行业交易带来的价值。所以这种方法是可行的。但总的来说，区块链技术和数字金融产品在交易领域的应用能够带来最大价值的不是目前的股权交易产品，而是其他类型的新型交易产品，比如房地产债权和私募基金等. 因为现在的股票交易市场是非常有效率的，比如白老师用的那张图。目前，股票市场为不同层次的股票提供交易服务。区块链技术的应用只能提高效率，降低成本，却不能给交易市场带来范式变革。

市场上同时存在大量流动性较差的资产。这些资产也需要在二级市场流通。我认为这是区块链技术和数字金融产品能够带来的最大价值。李连轩：目前，全球三大证券市场已经开始探索区块链技术的应用。除了我们熟悉的 Nasdaq Linq，2016 年，德意志交易所集团和德意志联邦银行联合启动了 BLOCKBASTER 项目测试。 ，ASX 当年还决定开发一种新的基于区块链的证券结算系统。这些尝试的实际结果是好的。比如Linq系统，其合作伙伴Chain.com指出：“目前股票交易市场的标准结算时间是3天，但区块链技术的应用可以将效率提高到10分钟，这样可以降低结算风险。 99%，同时也减少了多余的文字工作。”从实际测试情况来看，区块链技术在清算和结算领域确实具有一定的优势，例如德意志银行的研究结果表明，区块链不仅符合监管、透明、非匿名、保密等概念， Q3：股权交易市场的区块链建设前景如何？哪些环节可能会发生本质的变化？ 白硕：首先是股权众筹，如果资本市场可以突破股权众筹，区块链可以成为一个非常适合股权众筹的工具；二是权益的分解和扩展，如何安排交易；三是资产概念的延伸，比如文化和创意产业，从最初的构想开始，可以引入外部资金，当然，构想必须记录和保护，并且不能被对手拿走。

这些是新的方向。其实这些都可以做到，而且里面已经包含了token的概念。顾言希：监管政策将直接决定相关进展。对此，我完全同意白先生的观点。当我们看美国和瑞士在这方面的进展时，我们可以看到影响是非常明显的。迄今为止，美国安全令牌的进展非常缓慢。主要原因是他必须在现有法律范围内作为替代资产运作。因此，投资者群体非常少，流通所需的时间也非常长。所以美国市场在这方面的进展一直很缓慢。但瑞士在这方面取得了非常迅速的进展。我有一个专门的视频来分享这个。我认为在这个时代，区块链在交易领域的应用需要更多的顶层设计。这包括相应的政策支持。如果能够在交易市场结构、交易产品、底层技术、交易产品、交易媒介载体等方面进行合理的设计，那么数字金融的推广将会非常迅速。区块链的影响不仅限于股权二级市场交易，而是将对整个金融行业产生深远的影响。李连轩：就目前的情况来看，区块链在股票市场的应用按照实施难度和商业价值可以分为两类。对称，防篡改，实现信息可追溯。比如2017年11月，北京产权交易中心推出的区域性股权市场中介机构征信链就属于此类应用。

二是利用区块链技术作为证券市场的基础设施，在证券登记、清算和结算中发挥作用，比如著名的纳斯达克Linq系统。如果将区块链技术应用于证券市场信息存管领域，例如2017年11月，北京产权交易中心推出的区域性股权市场中介机构征信信息链仅将企业信息上链实现信息统一。那么这个可以移植到沪深股市。因为难度不大，但影响也很小，没有给证券市场带来根本性的变化。如前所述，如果将区块链技术应用到证券市场的清算和结算领域，将带来革命性的影响，将重塑证券市场的基础设施体系。但相应的难度也非常巨大。这个困难不仅是政治上的，而且在技术上也难以实现。与目前的证券市场基础设施相比，区块链的优势在于可以缩短结算周期，但难以承载高强度的交易规模，在沪深股市难以直接使用。这个意见原则上同意在区域性的小额股票市场进行试点，我认为这方面也有考虑。 Q4：近日，央行发布了《区块链技术金融应用评价规则》，首次从顶层设计角度给出了一套完整的评价规范。请分享您对本文档的看法。 （将区块链技术引入传统金融体系是大势所趋吗？） 白硕：央行本身和央行主导的大动作还有很多。大势所趋是毋庸置疑的，但这不是简单的适应。央行层面大玩家的加入，可能会从根本上改变区块链的玩法。

对此，很多人可能没有足够的心理准备。不能简单地说区块链改变了他们，他们正在改变区块链。李连轩：关于这份文件，我认为目前的行业和媒体关注是错误的。目前，市场关注的是文件中对区块链的定义，并未提及“去中心化”和“代币”。很多人认为，这宣告了公链的死刑。这实际上是错误的。 “去中心化”和“代币”的概念只存在于公链中。对于联盟链和私有链，没有所谓的“去中心化”和“代币”。央行的这份文件是金融领域区块链技术评估的规范性文件，涵盖了联盟链。因此，在定义区块链时，一定不能提及“去中心化”和“代币”。 对于这个文件，我们应该重点制定区块链技术标准和规范，这不仅是为了加强对区块链技术的指导，防范相关风险。行业和产品标准是产品和服务质量的技术保障，是技术和经济能力的综合体现。谁拥有标准制定权，谁技术转化为标准，谁就拥有市场主动权，谁就拥有行业主动权。说话的权利。目前，区块链技术仍处于发展初期，尚未形成统一的标准和规则。央行文件是我国乃至全球首个区块链技术标准和规范性文件，对提升我国在区块链领域的国际话语权和规则制定权具有重要作用。 Q5：最近一个月，有关央行数字货币的消息不断流出。最高法院倡导加强数字货币产权保护，区块链技术在金融行业的应用不断推进。

人们可以感觉到金融科技的新时代即将到来。在各位嘉宾看来，与目前的情况相比，未来的财务状况会发生哪些变化？白硕：我能感觉到我们的金融行业正在飞速发展，对金融科技的重视程度达到了前所未有的高度，这是一件好事。对于区块链，我认为未来不在人，而在寺庙。大资本、大产业、大流量的进入，将孕育出许多精彩的大剧。这些好剧不仅会抢走私有链的风头，还会衍生出许多新的玩法。正如我在 2018 年接受采访时所说，10 年后回顾区块链，它可能不是我们今天所说的区块链。目前，我们的公链仍然是创新的主要来源。十年后，可能不会。目前，区块链的安全性和可靠性主要依赖于各种极客在公链上玩游戏，十年后未必如此。因此，公链必须要有危机感。同时，我也认为把所有的争论都集中在记账权上是不合适的。在一个联盟链中，有几十家公司参与，不一定要几十家公司分配记账权。如果能把记账权和监督权分开，就不怕只有少数参与方会记账。不放弃记账权而开放监管权也是区块链的应有之义。这就要求我们在技术上不断进步。顾言希：我觉得数字货币的推出影响很大。首先启动的用例非常重要。现在各个央行通常都会选择先在机构批发领域进行尝试。例如，泰国就采用了这种策略。

每个央行可以根据自己的具体需求采取不同的推广策略。数字货币的一个重要特点是可以直接从数字金融产品进行交易和结算，即交易和结算的模式，DVP模式。这在数字金融产品的交易中非常重要，可以提高整个金融产品交易的效率，降低成本，也有助于实现普惠金融。我一直认为，数字货币的首选应用场景是资产交换。好处之一是有利于交易所在全球范围内运作，然后交易所业务遍布全球，其规模也将大大提升。当然，这也非常有利于推动数字货币在全球范围内的使用。实际上这正在发生。瑞士数字资产交易所最初采用的是瑞士法郎数字代币。但现在瑞士中央银行正在同一金融基础设施之上测试瑞士法郎 CBDC。瑞士数字资产交易所的野心是全球性的，因此瑞士数字资产的业务发展与瑞士法郎CBDC的全球推广同步。另外，让我们再看看 Libra。最近，加密货币领域的许多机构都加入了这个协会。显然，Libra 稳定币及其生态会对这些新成员的业务有很大的帮助，所以这些成员加入协会的时间比较早。而众所周知，加密数字货币业务是在全球范围内开展的。可见，数字货币与交易业务息息相关。李连轩：在区块链技术的影响下，未来金融形态将主要有两个变化：资产数字化和数字资产化。

首先是资产数字化。传统资产作为我们持有的有价凭证，最大的问题仍然是资产交易和流通过程中的信任问题。我们很难判断资产历史信息的真实性和交易对手的可信度。因此，传统的资产流通依赖于信用中介结构的中心化服务体系进行交易，这将导致流通过程效率较低，交易成本较高，降低资产的流动性。通过区块链技术构建的资产数字平台将能够实现资产在链上的登记、发行、交易和结算，保证资产流通数据的完整性，区块链技术的不可篡改和可追溯性将实现数据的保障安全，保证资产的可信度，有效减少资产交易过程中的信息不对称问题。目前，该领域已经有了可喜的成果，即区块链技术在数字票据和金融市场ABS中的应用。二是数字资产化。随着数字经济的不断发展，未来经济发展极有可能从技术驱动向数据驱动转变。数据将成为必要的生产要素，数据将产生价值。目前的互联网只实现了信息的传递，可以实现信息的交换和数据的共享，但不能传递价值，而区块链网络只能确认数据的所有权，传递价值。因此，随着下一代高新技术产业的发展和数据基础设施的逐步完善，区块链技术将在数字资产化中发挥重要作用。证券日报：区块链技术率先在四板市场试点。这对证券市场有什么积极意义？未来试点经验是否有望在上海和深圳推广？白硕：我理解试点有两层意思，一是区域资本市场本身，二是供A股参考。

至于是否一定会在A股推广，有两个考虑。第一，我也长期战斗在资本市场的第一线，知道整个市场在券商、交易所、中国清算的三方和解上花费了多少人力物力。有好的、省资源的、成熟的技术路线，大家一定会采用的。其次，A股的要求更加严格甚至更加苛刻。运营安全有“零容忍”的传统。区块链的引入与“零容忍”传统之间的互动，需要进一步观察。澎湃新闻：推进区块链在区域股权市场的应用是否存在困难？白硕：飞行员的难度不是什么大问题。真正的大问题是区域股票市场本身不够活跃，而且过于本土化。在这种制度安排下，区块链作为一种单纯的技术，并不能自动带动区域股权市场的活跃。因此，为了让区域股权市场对区块链技术的投资物有所值，探索如何激活区域股权市场可能更有意义。